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鼎颂研究院 | 诉讼资产证券化的中国实践2019-12-10

诉讼资产证券化(Securitization of Legal Claims)在英美发达国家具有较长的发展历史。早在2013年,Parabellum资本的负责人Aaron Katz及Robinson & Cole律所的合伙人就为此专门撰写过一篇题为《第三方诉讼融资:把商事争议作为一类资产》的文章,对这一模式的基本情况和未来发展进行了探讨,他们也同时断言英美这一潜在市场的容量超过10亿元美金。这种模式形象的表现形式就是诉讼融资机构将拟投资或已投资的争议案件“打包”,同时以类似证券的形式在金融市场上进行交易。


Longford资本CEO Bill Strong认为,把诉讼资产变成可交易的证券,可以实现尽可能降低投资风险的目的。而伯福德资本CEO Christopher Bogart对此则持相反意见,他认为诉讼融资机构需要投入大量的资本才能实现投资组合的多样性,而这才是对于降低风险有真正价值的。


即便如此,在2013年,当时已经上市且体量达到3亿美金的诉讼融资行业巨头伯福德,也将其对某一个案件被资助方提起的虚假陈述损害赔偿之诉的债权份额以400万美金转让给另一家投资者,从而尽快全额收回了上述案件的投资本金。2018年3月13日,伯福德宣布以1.07亿美元的价格转让其于Teinver S.A., Transportes de Cercanías S.A.和Autobuses Urbanos del Sur S.A.诉阿根廷一案(ICSID Case No.ARB/09/1)投资收益,回报率为736%。伯福德对Teinver案的投资是1280万美元。因此,此次出售意味着9420万美元的投资收益和736%的投资回报。

与其他传统资产类型不同,诉讼资产的估值一直是一个非常难以解决的问题,行业也缺乏统一的估值标准。而且鉴于诉讼资产的特殊性,其评估不仅需要金融专业人士关于内部收益率等指标的测算,更需要法律专业人士对于诉讼能否胜诉、能否顺利执行等问题进行评估。现实是,即便面对同一个诉讼案件,不同经验、不同背景的法律专家给出的评估结论可能也会存在差异。尤其是对于已经在证券交易所上市的诉讼融资机构,如何对其投的项目准确估值并计入财务报表也显得十分重要。


浑水公司在2019年8月7日发布的沽空报告中,指控伯福德采用激进的会计政策,并从七个方面举例进行详细阐述,其中包括计入存在很大不确定性的公允价值、IRR中不恰当地计入从收购中获得的资产、计算收益率时隐藏成本,以及在投资回报中少算运营费用等与其资产估值有关的问题。报告发布当天,伯福德股价下跌46%。


自2016年法律资本的概念提出后,中国的诉讼融资行业也在蓬勃发展,主要的行业参与者在进行模式验证的同时,也在不停地探索新的业务模式和业务逻辑。目前,绝大多数的诉讼融资机构均主要采用单一个案投资的形式。而笔者最近观察到,中国诉讼融资行业领先机构之一的深圳前海鼎颂投资有限公司(一下统称“鼎颂投资”)已成功开展了一项诉讼资产证券化业务。据了解,鼎颂并非选择单个案件,而是以一定标准筛选一批案件组包形成拟证券化资产,从而降低了单个案件的影响程度。另外鼎颂投资选用了创新估值法,即由鼎颂投资按照其先前投资已回收项目计算出变现率,并以此为基础给与资产包定价。
具体计算公式为:
变现率=已回收项目实际收入/项目合同最大收入
资产包定价=资产包项目合同最大收入*变现率*折扣率


这样的估值方式除了具备一定的新颖性外,也具备非常高的实务操作指引。原因在于其中的变现率一类数据既可以体现诉讼融资机构的专业判断能力,也可以体现商事争议项目具体的内部外部风险。
相信作为一种新模式,诉讼资产证券化一定可以在中国诉讼融资市场上占据一席之地,同时,这种模式也可以有效实现社会资本在诉讼融资行业的有利流通和正向力量。


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